Paraguas abiertos para Repsol

Las cuentas de Repsol en los últimos meses se han visto favorecidas por varios condicionantes, como ha confirmado el último trading statement publicado. Lo más destacable es que se confirma una mejora de la producción en Upstream (715 Kboe vs 693 a 3T’17) debida en nuestra opinión a la mayor actividad en Libia (5 % del total). Con todo, y considerando una media de precios del crudo mejores en el cuarto triemestre de 2017 (61 dólares; +17 % vs 3T’17) revisamos el BPA’17e ajustado +9 % al alza. El informe al detalle es el siguiente:

Por divisiones esperamos una muy positiva evolución del Upstream a 4T’17 (los Rdos. se publicarán el 28 de febrero). El Upstream (35% EBIT; 300 M euros esperados a 4T’17 vs -72 a 4T’16) se beneficiará no sólo de un efecto precio esperado (52% de la mejora) sino que además el efecto negativo estacional en costes exploratorios debería ser mucho más leve de lo esperado (-100 M euros esperados en el 4T’17 vs -258 a 4T’16) si REP cumple su guidance anual. – Downstream (65% EBIT; -22% vs 4T’16).

A pesar de ver en el trading statement niveles de utilización muy similares a los del 3T’17 el margen de refino es ligeramente inferior por lo que se justifica cierta caída leve. En todo caso, la mayor debilidad vendrá vía Química donde mayores precios del crudo/ naftas rebajan los márgenes.

En Corporación (-57 M euros de BDI esperados) asumimos una carga de financieros sin los extraordinarios positivos vistos en el 1S’17. Pero en esta línea podría haber volatilidad por ajustes extraordinarios en créditos fiscales tras la reforma en EE.UU. (~1.500 M euros de bases fiscales en EE.UU. BS(e)) que nosotros en principio no consideramos. Por último, en deuda esperamos niveles muy en línea con los del 3T’17 (~7.000 M euros/ 1,1x DFN/EBITDA) pero podría haber sorpresas positivas si REP recupera los pagos anticipados que realizó a Hacienda (~500 M euros) tras los que situaría su DFN en ~6.500 M euros (1x DFN/ EBITDA).

En este previo del 4T’17 no solo revisamos estimaciones a corto plazo (+9% en BPA’17e ajustado) sino también a medio y largo. Mejores expectativas de costes en Upstream y una mayor visibilidad en Química (23% BDI total BS(e)), nos lleva a revisar nuestra estimación de BPA ajustado entre + 8/+9% en media desde 2018 lo que nos sitúa muy alineados con el consenso que ha revisado en media +5% el los últimos 3 meses. Esta revisión tiene un impacto en nuestro P.O. de +10% situándolo en 19,2 euros/acc. (+21% potencial).

Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector), podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son comprar, vender y bajo revisión. La recomendación de comprar se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Índice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro), mientras que las de vender se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible.