Neinor Homes revisa sus planes y lanza un aviso al mercado

Neinor Homes confirmó hace unas fechas la rebaja de entregas, mucho más acusada de lo previsto, cambios en el equipo directivo y también dio guías sobre la retribución al accionista. Al respecto de las nuevas entregas, hay una fuerte reducción, mayor de lo que esperábamos, en las guías de entregas de manera que pasan de 2.000 Uds en 2019 a un rango de 1.200-1.700 (vs 2.000 BS(e)), de 4.000 Uds en 2020 a un rango de 1.700-2.400 (vs 3.400 BS(e)) y de 3.500 uds en 2021 a un rango de 2.400-2.750 uds (vs 3.250 BS(e)). Sorprende la rebaja de la previsión de entregas en 2019 y 2020 y la compañía lo justifica por el retraso en la concesión de licencias y como necesaria para proteger márgenes y clientes (adicionalmente algunas entregas tendrían fecha de terminación en 4T).

Todo esto se traduce en unos objetivos de EBITDA de >70 M euros en 2019 (vs 150 M euros BS(e)), >100 M euros en 2020 (vs 240 M euros BS(e)) y >150 M euros en 2021 (vs 216 M euros BS(e)). A velocidad de crucero estiman un EBITDA de 150 -175 M euros con unas ventas de 900 (vs 90 M euros con ventas de 800 M euros BS(e) a perpetuidad).

Cambios en el equipo directivo: sale el CEO, Juan Velayos, que es sustituido por un ejecutivo de la casa con un perfil más técnico, el director de operaciones Borja García-Egotxeaga. Juan Velayos mantendrá un rol de asesor. Jorge Pepa, representante de Adar Capital (primer accionista con el 29%) asume funciones ejecutivas aunque no está claro su rol. El CFO, Jordi Argemí, asume nuevas responsabilidades adicionales como Deputy CEO.

Retribución al accionista: esperan destinar 300 M euros (equivale al 35 % de la capitalización) en remuneración al accionista en 2019- 2022 de los cuales 100 M euros (10%) serían recompra de acciones (ya en 2019) y los 200 M euros restantes distribuciones a percibir en 2020-2022.

Esperábamos retrasos pero no de esta magnitud. El nuevo plan de negocio retrasa mucho más de lo previsto las entregas por lo que nos parece negativo. Tendremos que revisar a la baja nuestras estimaciones de la cuenta de resultados de los próximos 3 años. Dicho esto, el impacto en cotización, aunque negativo, no será evidente ya que la acción cotiza con fortísimo descuento sobre NAV (del -39% sobre NAV Dic’18) por lo que mucho de lo negativo de estas noticias ya estaba cotizado en el precio.

En nuestra valoración ya asumíamos un deterioro significativo de márgenes y si en nuestro modelo asumiésemos un incremento de los costes de desarrollo sobre ventas de +8 pp y valor terminal cero llegaríamos a una valoración de 10,0 euros/acc. (no lejos del valor actual en mercado). Hay que decir que parte de ese menor EBITDA previsto se podría recuperar mas tarde (el suelo no desaparece) por lo que no se debe asumir que ese menor EBITDA de los próximos 3 años va directamente contra la valoración. A falta de afinar nuestro modelo con el nuevo calendario de entregas vemos un recorte de nuestro P.O. de entre -10%/ -20%. Por último, la recompra de acciones podría sostener el precio de la acción.

Disclosure: El periodo al que se refiere la recomendación se establece en un año. La recomendación está basada en hipótesis razonables sobre diversas variables en la fecha de publicación. La evolución posterior de alguna de esas variables (como por ejemplo: cambios sobrevenidos en tipos de interés, tipos de cambio, precios de materias primas, y otras variables que pueden ser tanto específicas de la compañía, como generales de su sector), podría motivar un cambio de recomendación mediante un nuevo informe de análisis. Las recomendaciones de la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. son comprar, vender y bajo revisión. La recomendación de comprar se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución mejor a la del mercado (referencia Ibex35 e Índice General de la Bolsa de Madrid para las compañías españolas; referencia Eurostoxx50 para las compañías de la zona Euro), mientras que las de vender se emiten para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. espera una evolución peor a la del mercado de referencia. La recomendación de BAJO REVISIÓN se emite para aquellas compañías en las que la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A. está analizando posibles cambios en las estimaciones o valoración tras algún hecho relevante que haga posible ese análisis detallado. El presente informe ha sido preparado por la Dirección de Análisis de Banco de Sabadell, S.A., basado en información pública disponible.